乳企半年报|三元股份依靠投资收益贡献利润 主业盈利能力弱

出品：新浪财经上市公司研究院 作者：郝显 2026年上半年，乳制品行业在经历长达四年多的原奶价格下行周期后，开始迎来触底信号。今年7月中旬以来，生鲜乳平均价格同比增幅转正，伴随着奶牛存栏减少，供给端的收缩已经传导到价格端。 从乳企自身来看，今年上半年大部分乳企业绩迎来修复，上半年营收增长的乳企达到12家，占比为63%，上年同期仅为7家；净利润增长的企业达到11家，占比58%，上年同期为9家。 二级市场也作出了反应，从7月27日以来，乳业指数从底部涨幅已经超过20%。乳制品行业迎来拐点了吗？这一轮周期中，哪些乳企在崛起，又是哪些乳企在掉队呢？ 原奶价格触底：哪些乳企在崛起 哪些乳企在掉队？ 2026年上半年，19家上市乳制品企业合计实现营业收入998.49亿元，同比增长3.41%；归母净利润71.21亿元，同比下降14.48%。营收规模在扩大，但利润在收缩，呈现典型的“增收不增利”特征。 行业马太效应加剧，市场份额和利润持续向头部集中，区域乳企与中小企业面临全面出清压力。10家以液体乳为主营的企业中至少有6家收入下滑，皇氏集团、品渥食品、庄园牧场三家陷入亏损，均瑶健康净利润不足千万元，徘徊在亏损边缘。 尽管原奶价格出现触底回升的信号，不过不同企业、产业链不同环节、产品端不同细分领域差异较大。 从整体来看，上游牧业及原奶相关企业表现出了最大的弹性。骑士乳业毛利率从13.96%提升至15.47%，净利率从1.12%提升至6.55%；天润乳业毛利率从16.87%提升至18.27%，净利率从-2.88%转正至3.18%。 下游乳制品加工企业则普遍承压。上半年有8家公司净利润下滑，其中包含了主营水牛奶的皇氏集团，主营进口奶的品渥食品，主营业务为乳饮料的燕塘乳业和均瑶健康，此外还包含阳光乳业、伊利股份、熊猫乳品以及贝因美。 主要原因是原奶价格回升利好自有牧场的企业，但对外购原奶的加工型企业构成成本压力。与此同时，需求端的压力仍未解除。 根据马上赢发布的数据，从2024年三季度到2026年二季度，只有2025年四季度和2026年一季度两个季度乳制品线下零售销售额同比正增长，其余六个季度均在下滑。 从细分领域来看，不同品类分化较大，常温纯牛奶、常温酸奶销售额不断下滑，低温鲜奶与低温酸奶等低温乳制品则持续增长，成为主要增长引擎。蒙牛、伊利的低温产品均取得不错的增长，而低温领域也成为各大乳企争夺的新战场。 需要注意的是，低温赛道的高景气不等于所有低温乳企都受益。光明乳业上半年营收下滑4.81%，虽通过收缩低毛利业务实现净利润增长15.34%，但毛利率仍下降1.28个百分点；阳光乳业营收下滑8.13%，净利率从24.94%降至21.02%。三元股份业绩表现同样不尽如人意。这说明低温奶的结构性红利，更多被具备全国化渠道布局能力的企业所收割。 除此之外，奶酪、成人奶粉等细分领域也取得亮眼的增长。 三元股份依靠固态奶和冰淇淋拉动增长 主业盈利能力弱 2026年上半年三元股份终结了连续四年中报营收下滑态势，报告期内实现营业总收入34.68亿元，同比小幅增长4.11%；归母净利润1.85亿元、扣非净利润1.76亿元，均实现小幅增长。 作为一家区域乳企，三元股份营收规模在19家上市乳制品公司中排第四，收入增速排第9位，净利润增速排第11，均处在行业中游。公司走出拐点了吗？从以下几个方面来看。 首先，在业绩增长的情况下，上半年毛利率下滑了2.38个百分点至22.17%，在19家上市公司中排第11。净利率下滑了0.19个百分点至5.16%，排到第8位。 毛利率下滑主因是营业成本增幅超过了营业收入，公司披露称“业务结构及物流成本等综合因素”影响所致。在毛利率下滑幅度较大的情况下，三元股份通过压缩费用稳住了净利率，期间综合费用率21.04%，同比下滑2.76个百分点。 值得注意的是，上半年三元股份整体投资收益达到1.56亿元，其中北京麦当劳投资收益达到1.47亿元，占公司归母净利润的79%。剔除麦当劳这一核心“现金牛”资产后，三元自身乳制品主业利润总额仅3800万元。 第二，分业务来看，拉动三元股份业绩增长的主要是冰淇淋、固态奶两大品类，上半年贡献了55%的营收的液态奶收入减少4.76%，固态奶和冰淇淋则实现了超过15%的增长。常温液态奶疲软、外埠市场收缩的情况下，主业面临较大压力。 第三、公司上半年经营现金流净额同比大幅下滑37.61%。应收账款同比增长12.15%至8.03亿元，超过营收增速。与此同时，经销商净减少109家。终端动销、渠道信心是否回暖，还有待时间验证。 第四，截至上半年，货币资金12.12亿元，而短期有息负债20.35亿元，资产负债率不降反增，仍面临较大偿债压力。