宏观看客：万言万当不如一默 沃什时代的美联储更难捉摸

我不知道凯文·沃什是不是赶时髦乐队（Depeche Mode）的忠实歌迷，但至少，他似乎很认同这支乐队1990年经典歌曲《享受宁静》（Enjoy the Silence）所表达的意思：有时少说话反而更好。 沃什显然把这种理念运用到了他所认为的最佳沟通策略中。这让市场无法确定美联储周三会采取什么行动。目前市场计入了约9个基点的加息幅度，但也有人甚至准备押注加息50个基点。在加息派中，有一个观点是此举有助于强化美联储公信力。但是，反过来也可以说加息可能损害这种公信力。如果沃什执掌的美联储真的加息，并同时给AI股票泡沫致命一击，那将是一件既有趣又颇具讽刺意味的事。 有关美联储“内部争论”的报道很有意思。正如会议纪要所暗示的，沃什事先没有打招呼就提出成立多个工作组，而一些委员会成员显然对此并不满意。我不知道这是否会让任何人更愿意投票支持加息，但这至少表明，联邦公开市场委员会内部确实存在一些紧张关系。或许这反而是件好事，因为多年唱着团结友爱的调子也没有让通胀回到目标水平。 缺乏政策指引和非正式的消息泄露促使一些市场参与者猜测美联储本月会加息，以遏制通胀压力再度抬头，并恢复一定程度的信誉。鉴于我们几乎没有多少实证资料可用来判断美联储会如何行动，这种加息理由并非站不住脚。不过，我认为不能想当然地认定，加息就一定会提升美联储信誉。 什么是“央行公信力”？至少从某个角度看，它意味着央行能够以理性、一致的方式，根据经济变化采取行动。换言之，就是按照既定的政策反应函数行事。这正是每季发布的经济预测摘要和点阵图最主要用途。沃什说得没错，联邦公开市场委员会成员并不擅长预测，如果市场把这些人对经济和利率的预测照单全收，确实有些可笑。但我们仍然可以从中看出一种逻辑：即如果发生x，美联储就会采取y。过去几年，本专栏在每次经济预测摘要发布后，都会对美联储的政策反应函数进行建模和梳理。 上一次预测显示，美联储对通胀的敏感度较3月明显提高。考虑到伊朗冲突爆发以来消费者价格指数和个人消费支出价格数据的变化，这可以理解。但问题在于，自上次美联储会议以来，PCE价格指数同比表现符合预期，CPI和PPI也都非常温和。美联储的经济预测摘要预计年底通胀率为3.6%，如今看来似乎偏高。 诚然，油价仍高于几周前，但尚未真正造成明显的通胀后果。事实上，7月全美平均汽油价格仍略低于6月平均水平。 你也可以说央行的信誉不只取决于是否按照既定反应函数行事，行为层面的因素也很重要。如果总统一直喋喋不休地要求降息，那么展示央行独立性的最佳方式或许就是加息。不过，包括对工作组持怀疑态度的克里斯托弗·沃勒在内，多名联邦公开市场委员会成员都曾提出自己的判断框架，即如果通胀走势没有改善，他们会支持加息。但6月数据表明，通胀或许确实正在回落。如果他们周三投票支持加息，就会与自己此前设定的反应函数相冲突。 可是，有时候人的想法会变。沃什对前瞻指引提出的一项合理批评是，它会让人过度锚定于可能已经过时的预测，甚至过时的政策反应函数。即便如此，如果周三有人投票支持加息，至少应该解释一下，为什么他们的反应函数自上次会议之后发生了变化。 眼下这些因素尤其值得关注，因为AI泡沫正出现一些降温迹象。韩国综合股价指数周二再度重挫，已经回吐2026年涨幅的61.8%以上。按收盘价计算，该指数较峰值下跌近34%，为新冠疫情以来最大跌幅。放在过去45年的背景下看，这显然是一轮相当显著的下行趋势。 当然，韩国股市与美联储政策没有直接关系，本来也不应该有。但它与美国金融市场乃至美国经济中一个重要领域密切相关，那就是AI投资热潮。公平地说，美国市场尚未出现韩国市场那样的压力。事实上，SK海力士的ADR相对于其基础股票的美元价值仍然保持着相当可观的溢价。 美国经济和股市回报依赖于AI业的增长，而所谓“为修复信誉而加息”所带来的一个明显风险在于它可能加剧该引擎面临的金融压力。沃什对此很可能会说：“那又怎样？”他或许认为，美联储没有责任为股市上涨兜底，也没有义务在市场过度冒进时出手干预。 借用赶时髦乐队1990年经典专辑《Violator》中的另一首歌，沃什或许会把这种做法称为“真实政策”。至少可以合理推断，如果联邦公开市场委员会的政策反应函数明显转向鹰派，美国股票之间的相关性可能会上升，从而放大标普500指数层面的波动。我仍然怀疑这种情况是否会发生。不过，人终究是人，并不总会严格按照理性行事。