东吴证券：市场调整后应该关注哪些景气线索？

来源：东吴证券 当前市场已经处于底部区间 本周市场出现剧烈波动，双创板块回调幅度较大。短期A 股风格再平衡，本质上是内生交易拥挤与外围市场联动共同驱动的资金面修正，而非产业趋势证伪。 一方面，拥挤度指标触及历史极值后对短期交易情绪形成扰动。截至7 月17 日，全A 前5%成交个股成交占比达到51.11%的历史极值，表明资金聚焦AI 硬件赛道，市场微观交易结构较为脆弱。由于当下新一轮产业催化尚处于空窗期，市场缺乏增量利好来对冲资金兑现压力，而融资盘等交易资金的大量参与则进一步放大波动。 另一方面，全球科技资产联动定价机制下，海外市场流动性负反馈对其他科技市场形成传导。本轮 AI 行情建立在 “美国算力底座+中日韩硬件配套” 的全球化分工格局之上，产业投资、技术迭代与资本市场表现全球同步，跨市场科技资产联动性显著增强。上半年全球科技资产同步大涨后，韩国市场因杠杆产品暴露度较高率先触发去杠杆负反馈，波动通过资金与情绪链条向全球传导，在此背景下A 股走出独立行情难度大大提升。 我们认为当前市场已经进入底部区间： 一是参考新能源行情，本轮调整的时间与空间已经较为充分。回顾A 股的抱团行情，集中度指标触及历史极值后，景气赛道会迎来交易结构出清式的调整，2021 年新能源行情具备较强的参考意义。2021 年2 月以新能源为代表的核心资产迎来剧烈调整。彼时新能源行业景气趋势明确，但美债利率抬升后，流动性紧缩预期引发了拥挤交易结构的自我瓦解。整个调整周期约15 个交易日，板块回撤幅度在20%-30%区间。在快速调整后，新能源赛道重回上行通道。对标本轮AI 行情，自7 月1 日以来，调整周期已经有13 个交易日，核心赛道光模块、科创芯片等调整幅度在25%-30%附近，无论是调整时间还是下跌空间，都已经与新能源行情相当。在AI 产业趋势未证伪的前提下，本轮交易层面风险已经得到释放。 二是本轮韩股流动性冲击的短期动能已基本释放，其外溢冲击进入后半段。在上周周报《资金面扰动仍将延续》中我们基于数据观察到，无论韩国本土还是港股上市的两倍做多三星、海力士ETF，均出现净值下跌但份额逆势增长的态势，散户资金的积极承接构成了市场的下方支撑。当前韩国综合指数已经抹去5 月以来的全部涨幅，流动性冲击最剧烈的阶段已经过去，对其他科技市场的情绪扰动也将减弱。 三是A 股宽基ETF 近期密集净流入，中长期资金有望发挥稳市作用。今年上半年ETF 流出规模较大，但在近期转为加速流入：7 月1 日至7 月17日，股票型ETF 合计净流入超3000 亿，其中7 月16 日和17 日两日合计净流入超千亿，沪深300ETF、中证500ETF 等主要产品也明显放量。2025年4 月7 日和8 日市场大幅调整期间，股票型ETF 同样出现短期大额集中净流入，两日累计净流入规模超1600 亿元，成为稳定市场的重要力量。 ETF 资金的持续流入能够提振投资者信心，有效缓解市场流动性冲击，为大盘提供坚实支撑。 资金面扰动结束后，景气依然是核心定价因子类比 2021 年市场调整的规律，本轮行情同样属于流动性冲击式的阶段性调整。此类调整的特征为板块普跌、回调节奏较快，本质是交易筹码结构的集中出清，而非产业景气逻辑发生根本性逆转。后续随着流动性风险逐步释放、交易结构修复，具备坚实基本面支撑的高景气方向有望率先企稳走强，因此需重视盈利质量因子在后续修复行情中的定价作用，结合中报业绩预告数据和盈利估值匹配度来挖掘盈利质量线索： 中报业绩预告：关注AI 硬件、周期资源品和非银金融7 月上半月是中报业绩预告的密集披露期。截至7 月15 日，共有1665 家A 股上市公司发布了2026 年中报业绩预告，披露率为30.1%，全A 中报 预喜率达到42.9%。披露口径下（后同），基于中位数法/整体法计算的2026年H1 全部A 股净利润同比增速分别为23.3%/112.4%。 大类板块方面，在AI 产业趋势推动下，双创板块中的AI 硬件公司业绩进入爆发期，创业板预喜率达到82.9%，科创板预喜率更是高达95.2%。而在整体法视角下，创业板和科创板2026 年上半年净利润同比增速分别为226.5%、245.6%。 行业方面，预喜率大于50%、且2026H1 净利润同比增速较高的申万一级行业主要集中在AI 硬件（电子、通信）、周期资源品（有色金属、基础化工、石油石化）和非银金融。 估值盈利匹配度：关注中游出海和生物医药 基于申万一级行业PEG 视角，可以关注当前估值相对偏低（近20 年PE 历史分位数处于50%以下分位，以及业绩预期增速较高（2026E 预测净利润同比增速30%以上，Wind 一致预测口径）的方向，主要是电力设备、国防军工、轻工制造、传媒、医药生物等。结合基本面视角，重点关注生物医药和电力设备。 生物医药：创新药出海维持高增长趋势，根据国家药监局数据，2026 年上半年我国创新药对外授权交易总额达到约1100 亿美元，验证我国创新药竞争力。同时，全球创新药研发需求增长带动CXO 订单爆发，行业景气持续上修。政策方面，卫健委发布新版《国家基本药物目录》，首次在遴选机制中将创新药作为遴选方向。 电力设备：板块业绩确定性突出，“十五五” 电网投资大幅扩容叠加 AI 算力配套供电需求爆发，头部企业盈利修复明确。 总结与展望 近期A 股市场的回调，本质上是内生交易拥挤与外围市场联动共同驱动的资金面修正，而非产业趋势证伪，当前市场已经进入底部区间。一是类比2021 年新能源行情，当前 AI 核心赛道调整时长与回撤幅度已基本匹配历史阈值，交易层面风险已得到充分释放。二是本轮韩国股市流动性负反馈渐近尾声，散户资金逆势承接构筑下方支撑，其对 A 股科技板块的外溢情绪冲击逐步减弱。三是 A 股股票型 ETF 近期持续大额净流入，中长期配置资金将为慢牛行情提供坚实支撑。 展望后期，随着流动性风险逐步释放、交易结构修复，具备坚实基本面支撑的高景气方向有望率先企稳走强，因此需重视盈利质量因子在后续修复行情中的定价作用。关注：1）AI 硬件中的核心品种，包括光模块、光芯片、国产芯片、半导体设备；2） 创新药/CXO，业绩、政策等多因素共振，景气持续上修；3）电力设备，电网、电源等环节具备出海优势；4）受益于资本市场活跃的券商。 风险提示：经济复苏节奏不及预期；政策推进不及预期；地缘政治风险；海外降息节奏及特朗普政府关税政策不确定性风险等